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文章作者：Drew Van der Werff、Alex Matthews

文章編譯：Block unicorn

簡述：

• 歷史已經(jīng)證明，衍生品可以強化現(xiàn)貨市場，并為供應(yīng)鏈中的利益相關(guān)者提供額外的工具來管理他們的業(yè)務(wù)。同樣地，以太坊的現(xiàn)貨gas市場也可能從衍生品市場中獲益。
• 隨著以太坊gas衍生品的發(fā)展，我們有機會開發(fā)出一整套產(chǎn)品以提供更好的用戶和開發(fā)者體驗（例如，用戶和開發(fā)者可以預(yù)期或者依賴于一個固定的gas價格，而不必擔(dān)心價格的波動），并提高以太坊區(qū)塊空間價格發(fā)現(xiàn)的效率。此外，在大多數(shù)市場中，衍生品的交易量大大超過現(xiàn)貨，這在廣闊的設(shè)計空間中提供了重要的機會。
• 在設(shè)計這些產(chǎn)品時，需要考慮法規(guī)/法律、市場和協(xié)議特定的問題。此外，市場參與者的精細化程度必須提高，以支持這些產(chǎn)品的活躍交易。
• 雖然我們很難知道這個市場何時會發(fā)展，但是一些有利條件正在形成，如gas買家的集中（即，由于L2/帳戶抽象的發(fā)展）、用于對沖的產(chǎn)品增加（例如，質(zhì)押產(chǎn)品）以及交易供應(yīng)鏈中各種利益相關(guān)者的精細化程度的提高（例如，通過基礎(chǔ)設(shè)施的改進）。

縱觀歷史，商品市場由于外部事件的影響而波動加劇的例子比比皆是。雖然市場以外的因素有助于降低商品生產(chǎn)和消費企業(yè)的風(fēng)險（例如，全球化帶來了更高效的航運/運輸和網(wǎng)絡(luò)化），但衍生品可以作為更廣泛的價格發(fā)現(xiàn)工具。此外，衍生品可以用來更好地管理依賴于商品的企業(yè)（例如，原油公司、貴金屬、農(nóng)產(chǎn)品）。以太坊區(qū)塊空間也存在類似的機會，隨著區(qū)塊空間衍生品的開發(fā)，利益相關(guān)者可以提供更好的用戶體驗，有更多的工具來管理他們的企業(yè)，并增加區(qū)塊空間價格發(fā)現(xiàn)的效率。下面我們提供了以太坊區(qū)塊空間當(dāng)前狀況的概述，傳統(tǒng)市場的歷史類比，并試圖基于其他人的研究，展示開發(fā)區(qū)塊空間衍生品市場的關(guān)鍵考慮因素。

以太坊區(qū)塊空間簡介

以太坊的商業(yè)模式圍繞著售賣區(qū)塊空間（blockspace）。區(qū)塊空間被各種參與者利用，用以與驅(qū)動應(yīng)用程序的智能合約進行交互，支持額外的基礎(chǔ)設(shè)施層，或直接完成交易。然而，像大多數(shù)資源一樣，區(qū)塊空間的供應(yīng)有限。為了確定誰或什么能消費這些供應(yīng)，以太坊引入了Gas（在區(qū)塊鏈網(wǎng)絡(luò)交易支付的手續(xù)費，稱之為Gas）。Gas被各方利用，以指定他們愿意為包含其交易付出多少。

以太坊中的Gas及其使用已經(jīng)發(fā)生了演變，最近的關(guān)鍵變化發(fā)生在2021年8月。隨著倫敦硬分叉（London hard fork）和EIP-1559的實施，以太坊的費用市場轉(zhuǎn)變?yōu)橛梢粋€被銷毀的基礎(chǔ)費用和一個給予驗證者的小費組成。這次改變之后，現(xiàn)在的市場有了一個由協(xié)議驅(qū)動的基礎(chǔ)費用作為參考利率，并確保對于實物交割，包含交易在一個區(qū)塊中的最低成本。

在2022年9月，"合并"（The Merge）發(fā)生了！盡管微妙，但這也改變了與任何潛在衍生市場相關(guān)的一些動態(tài)。在合并之后，負責(zé)提出最終確定的新區(qū)塊的驗證者在兩個時代（epochs）之前就已知，給市場大約12分鐘的時間知道誰將堆疊下一個區(qū)塊（這可能對潛在的實物交割市場產(chǎn)生有趣的影響）。

最后，在短期內(nèi)，社區(qū)可能會引入一個新的，與數(shù)據(jù)存儲相關(guān)的費用市場。被稱為EIP-4844，這個市場將是以太坊的第一個多維度費用市場，將數(shù)據(jù)存儲和執(zhí)行分開。關(guān)于這個以及其他路線圖項目的影響，將在下文中進行討論。

從其他商品市場中我們可以學(xué)到什么

為了開始理解塊空間衍生品市場的潛在設(shè)計和市場結(jié)構(gòu)，以及其對現(xiàn)貨市場的可能影響，我們調(diào)查了傳統(tǒng)市場，并觀察了各種屬性，以下是我們在最具可比性的市場中確定的幾個關(guān)鍵特性：

• 不可交易的基礎(chǔ)物：以目前的形式，以太坊的Gas并不是直接可交易的；我們尋找基于不可交易的基礎(chǔ)指數(shù)的市場。
• 現(xiàn)金與現(xiàn)貨：鑒于實際交付區(qū)塊空間與到期時交換現(xiàn)金之間的不同動態(tài)，我們尋找的是衍生品市場在到期時結(jié)算現(xiàn)金，而現(xiàn)貨市場是實際交付的。
• 利益相關(guān)者：大量的活動和投機需要由實際使用商品/商品驅(qū)動。
• 市場微觀結(jié)構(gòu)：一個交易在區(qū)塊中的位置可能會有重大影響/極大地改變買家愿意支付的價格。因此，我們尋找的市場是那些由質(zhì)量/地理位置/其他指標(biāo)驅(qū)動的類似微觀結(jié)構(gòu)動態(tài)的市場。

我們發(fā)現(xiàn)，基于這些因素，最相關(guān)的市場是石油和VIX（波動性指數(shù)，指數(shù)越高以為波動性越高，恐慌性越強）。更多的細節(jié)在下面討論，但重要的是要注意，這兩個市場都已經(jīng)被各種利益相關(guān)者廣泛使用，以實現(xiàn)一系列的目標(biāo)（即，更好地管理他們的業(yè)務(wù)，對沖，觀察等等）。

石油

直到20世紀(jì)80年代，石油市場基本上是由一小部分市場參與者主導(dǎo)，主要是石油出口大國。到了80年代末，一個健康的現(xiàn)貨市場已經(jīng)發(fā)展起來，逐漸取代了固定期限的定價合同。然而，即使有了這個發(fā)展，仍然存在一個問題——這個市場需要實物交割。鑒于交付石油的復(fù)雜性，這些市場繼續(xù)由少數(shù)長期合作伙伴主導(dǎo)，而不是對更廣泛的參與者開放。

隨著這些市場的持續(xù)成熟，像美國西德克薩斯中質(zhì)原油(WTI)這樣的基準(zhǔn)開始開發(fā)，以追蹤來自某些地區(qū)的現(xiàn)貨價格的總體情況。這使得市場和其他利益相關(guān)者能夠以標(biāo)準(zhǔn)化的方式支持和交換石油（例如，你不需要了解地區(qū)或市場的細微差別就可以交易石油）。通過這種發(fā)展，不僅更多的行動者能夠?qū)r格有所了解，增加了市場的流動性深度，而且現(xiàn)在可以在這個指數(shù)上開發(fā)衍生品（基于指數(shù)的產(chǎn)品大多是現(xiàn)金結(jié)算）。這樣的結(jié)果是更多的利益相關(guān)者能夠參與到價格發(fā)現(xiàn)中來，可以說提高了效率，為生產(chǎn)者和消費者提供了更強大的工具來管理他們的業(yè)務(wù)。目前，ICE和NYMEX交易所上的WTI和Brent期貨合同的交易量可以達到每天幾十億桶，而全球石油需求約在每天1億桶；期貨交易量超過日常石油消費量的25倍以上。

波動率指數(shù) / VIX

VIX市場起源于80年代末至90年代初的金融經(jīng)濟學(xué)研究，提出了一套可以作為期貨和期權(quán)交易基礎(chǔ)資產(chǎn)的波動率指數(shù)。波動率指數(shù)與市場指數(shù)的作用類似，交易者可以對一組股票進行投機，或者在VIX的情況下，對更廣泛市場內(nèi)的基礎(chǔ)波動率進行投機。這使得參與者既可以對未來的市場不確定性進行投機，也可以在市場下跌時對抗波動性提高，而投資者的股權(quán)組合可能會受到損失。然而，與股權(quán)指數(shù)不同，VIX本身不能被交易。因此，只有基于VIX的現(xiàn)金結(jié)算的衍生品可以交易。盡管如此，自2004年推出以來，VIX期貨市場的平均日交易量已經(jīng)從約460份合約增長到2022年的約210k份合約。這個市場結(jié)構(gòu)與當(dāng)前的Gas市場類似?；A(chǔ)Gas不能被交易，但是它是以太坊區(qū)塊空間市場的可觀察和可量化屬性。因此，創(chuàng)建一個標(biāo)準(zhǔn)化的Gas參考價格對于期貨/期權(quán)/互換/ETPs的現(xiàn)金結(jié)算是必要的。幸運的是，自EIP-1559以來，這個任務(wù)已經(jīng)變得更加容易，因為它可以作為一個可靠的關(guān)于區(qū)塊空間擁堵的預(yù)言機。

在設(shè)計產(chǎn)品時需考慮的因素

盡管我們可以從歷史類比中提取信息，來展示衍生品市場可能對以太坊區(qū)塊空間市場的穩(wěn)定性產(chǎn)生的影響，但以太坊區(qū)塊空間具有獨特的特性，這些特性也將決定參考基準(zhǔn)和衍生產(chǎn)品的設(shè)計方式。我們認為以下應(yīng)該是任何致力于開發(fā)市場/產(chǎn)品的人首要考慮的事情。下面分段考慮了：

• 市場結(jié)構(gòu)：本節(jié)涵蓋了關(guān)于區(qū)塊空間/Gas市場參與者，價格制定者是否可以有效地對沖，潛在買家的整合，參考利率設(shè)計，法規(guī)以及一些各種其他事項的考慮。
• 協(xié)議/路線圖：本節(jié)涵蓋了關(guān)于復(fù)雜的現(xiàn)貨Gas市場，區(qū)塊空間的差異性，其他事項，以及未來項目潛在的路線圖考慮因素。
• 現(xiàn)金與實物結(jié)算：定義了現(xiàn)金與實物結(jié)算，并討論了一些關(guān)于實物結(jié)算區(qū)塊空間的設(shè)計潛力。

1.市場結(jié)構(gòu)

區(qū)塊空間/Gas市場參與者：在這樣的市場中，有價格接受者和價格制定者：

價格接受者需要與市場進行交互，以管理他們業(yè)務(wù)中的風(fēng)險?；氐绞褪袌觯@些既包括石油生產(chǎn)者，也包括涉及提煉或商業(yè)使用石油的后續(xù)供應(yīng)鏈參與者。同樣，在Gas衍生品市場，有提供區(qū)塊空間的驗證者，但隨后是需要區(qū)塊空間的應(yīng)用程序/用戶。這些參與者可能希望提前為區(qū)塊空間確保固定收入，而應(yīng)用程序/錢包可能希望為他們未來的區(qū)塊空間需求確?？深A(yù)測的固定成本。

這些參與者最終希望避免暴露在現(xiàn)貨市場的動態(tài)價格變動中，但形成了兩個對立的方面：

• 空頭：一方承諾以現(xiàn)在協(xié)定的價格在未來出售區(qū)塊空間，這方面面臨著以過低的價格預(yù)售未來區(qū)塊空間的風(fēng)險。
• 多頭：一方承諾以當(dāng)前協(xié)定的固定價格在未來購買區(qū)塊空間，這一方面面臨著為未來區(qū)塊空間支付過高價格的風(fēng)險。

價格制定者是進行投機并承擔(dān)定價風(fēng)險的市場參與者。在傳統(tǒng)市場中，這些角色由銀行的市場做市商，資產(chǎn)管理公司，高頻交易實體等扮演。這些參與者對于創(chuàng)建更加流動和有效的市場至關(guān)重要。在Gas市場，我們看到這個角色由數(shù)字資產(chǎn)市場做市商，投資公司，以及從長遠來看，驗證者自身扮演。然而，目前市場中的價格制定者還不足，主要是因為沒有流動性充足的現(xiàn)貨市場，無法對區(qū)塊空間風(fēng)險進行對沖。

價格制定者無法有效對沖：驅(qū)動區(qū)塊空間基礎(chǔ)費用的拍賣機制可能會被操縱（尤其是在短期內(nèi)），而小費可以是無上限的。如下圖所示，平均Gas價格波動性大，如果按區(qū)塊對區(qū)塊進行觀察，波動性會更大。

這些因素為價格制定者帶來了顯著的風(fēng)險，因為他們使自己暴露在對區(qū)塊空間的無上限的可變成本中。一些問題可以通過使用基于時間的指標(biāo)（降低單次成本上升對參考利率的影響）或使用限制損失/收益的其他投資產(chǎn)品來進行平滑處理。然而，這些方法有權(quán)衡，他們可能無法滿足賣方/買方的需求，并且通常會降低衍生品對多頭/空頭的對沖效果。鑒于此，我們期望驗證者、區(qū)塊構(gòu)建者和搜索者在剛開始時扮演啟動市場空頭的角色，因為他們具備自然供應(yīng)或獲得物理區(qū)塊空間的能力，現(xiàn)有的優(yōu)化和利用區(qū)塊空間供應(yīng)的能力，以及管理區(qū)塊空間風(fēng)險的經(jīng)驗。

買方的集中：隨著L2的發(fā)展和大多數(shù)用戶通過rollup /而不是L1訪問區(qū)塊空間的可能性轉(zhuǎn)變，我們期望L1區(qū)塊空間的買方通過L2運營者/在L1上完成L2交易的人來集中化。在L2之外，我們預(yù)計區(qū)塊空間購買者的進一步集中將轉(zhuǎn)向那些使用戶不直接購買區(qū)塊空間的基礎(chǔ)設(shè)施和行為者，如區(qū)塊構(gòu)建者/AA（賬戶抽象） / MPC（分散私鑰保存的技術(shù)） +中間件。為這些利益相關(guān)者設(shè)計產(chǎn)品，而不是具有廣泛目標(biāo)和需求的個人消費者，應(yīng)該有助于縮小產(chǎn)品設(shè)計。

參考利率設(shè)計： 如果產(chǎn)品是現(xiàn)金結(jié)算的，參考利率是市場繁榮的重要設(shè)計特征，這方面的設(shè)計需要平衡多頭

2. 協(xié)議/路線圖

復(fù)雜的現(xiàn)貨Gas市場：作為EIP-4844的一部分，以太坊歷史上首次出現(xiàn)了多緯度的費用市場，該市場為以太坊區(qū)塊空間創(chuàng)造了兩個價格-一個用于數(shù)據(jù)，一個用于執(zhí)行。這兩個現(xiàn)貨市場將使用獨立但相似的定價/拍賣機制。然而，由于數(shù)據(jù)區(qū)塊空間消費者和執(zhí)行區(qū)塊空間的使用有別，這兩個市場之間可能會有價格差異。因此，任何設(shè)計區(qū)塊空間衍生品的人可能需要考慮這一點，并可能根據(jù)EIP-4844后現(xiàn)貨市場的發(fā)展情況，為買家/投機者和風(fēng)險管理者提供在這兩個市場之間的有趣的對沖/交易機會。此外，雖然還很早，但社區(qū)的研究人員已經(jīng)提到過會有進一步的費用市場分裂，這將創(chuàng)建出額外的微觀結(jié)構(gòu)。

區(qū)塊空間的差異性：并非所有區(qū)塊空間都是同質(zhì)的。例如，有區(qū)塊擁堵，涵蓋了用戶只需支付費用即可包含的區(qū)塊空間。然后是競爭，用戶支付費用以表示希望按照某種順序被包含在區(qū)塊中。考慮到消費者在每一個微觀結(jié)構(gòu)中的行為，衍生品可能需要考慮這些動態(tài)，或者為這些特定參與者設(shè)計。雖然這很難估計，但我們查看了數(shù)量和質(zhì)量的資源，以了解歷史用戶偏好在哪里，幫助了解近期和長期的機會可能在哪里。

在上圖中，我們可以看到一些用戶愿意為區(qū)塊頭部和尾部的區(qū)塊空間（即，競爭）支付指數(shù)級更高的價格，但大多數(shù)用戶只支付用于包含（即，擁堵）。以太坊基金會的一位領(lǐng)先研究者最近也推測，大量用戶優(yōu)先考慮擁堵而非競爭。雖然目前可能有一個與競爭相關(guān)的市場，但基于上述和其他MEV相關(guān)的動態(tài)，我們預(yù)計長期來看，最大的區(qū)塊空間衍生品市場將專注于擁堵。

各種其他事項的考慮：除了上述內(nèi)容外，還有其他可能影響衍生品市場的考慮因素。這些包括分叉和概率性最終性，確認率（確認率低就會造成擁堵，網(wǎng)絡(luò)處理區(qū)塊速度慢），以及可能由區(qū)塊構(gòu)建者和/或驗證者進行的審查。

進一步的發(fā)展：雖然可能還有幾年的時間，但將會有進一步的動態(tài)影響區(qū)塊空間和任何衍生產(chǎn)品。除了EIP-4844外，我們認為最相關(guān)和最被關(guān)注的變化是MEV-Burn，任何形式的驗證者上限/權(quán)益經(jīng)濟改變，單次交易的最終性，以及ePBS（Block unicorn注釋：短暫的區(qū)塊空間時間證明。這是一種新的共識算法，它的設(shè)計目標(biāo)是在考慮到網(wǎng)絡(luò)延遲和廣播成本的情況下，提高區(qū)塊的傳播效率和安全性。在ePBS模式下，驗證者不再只根據(jù)其持有的權(quán)益來產(chǎn)生區(qū)塊，而需要依據(jù)其在網(wǎng)絡(luò)中的地位和表現(xiàn)來進行。這可以使得區(qū)塊的產(chǎn)生和傳播更加公平，有效防止網(wǎng)絡(luò)攻擊）。

Block unicorn注釋：MEV-Burn 只是以太坊路線圖中直接解決MEV 問題的一部分。該解決方案通過燃燒當(dāng)前被MEV 參與者提取的價值，將MEV 返回給ETH 持有人。這相當(dāng)于將價值間接重新分配給ETH 持有人，使資產(chǎn)更加稀缺，并減少區(qū)塊驗證者的拋售壓力。

3. 現(xiàn)金結(jié)算與實物交割

Gas衍生品可以選擇“現(xiàn)金”結(jié)算或通過“實物交割”結(jié)算。更多細節(jié)在下面，但是通常來說，現(xiàn)金結(jié)算產(chǎn)品無法完全復(fù)制可交割的現(xiàn)貨市場，因為它們提供的是對商品的合成曝光度，通常根據(jù)參考率。因此，實物交割結(jié)算的衍生品機制的存在至關(guān)重要。它能確保更廣泛的區(qū)塊空間衍生品市場準(zhǔn)確反映了可交割現(xiàn)貨市場的條件。

實物交割：與現(xiàn)金市場相比，以太坊區(qū)塊空間（實際上是任何商品市場）中的實物交割更為復(fù)雜。衍生品到期時，任何此類衍生品的雙方必須實際結(jié)算貨物。對于驗證者與應(yīng)用程序交易的情況，這意味著驗證者需要向買方提供區(qū)塊空間。我們在下面討論了區(qū)塊空間實物交割的幾種可能方式：

區(qū)塊建設(shè)者提供此服務(wù)：正如之前的文章所述，由于規(guī)模經(jīng)濟和對完全深度分片的技術(shù)要求，區(qū)塊建設(shè)很可能繼續(xù)由少數(shù)參與者主導(dǎo)，這些參與者在這些市場中的地位很好。區(qū)塊建設(shè)者顯然是區(qū)塊空間的自然買方/賣方（畢竟他們在管理/優(yōu)化區(qū)塊空間的業(yè)務(wù)中），也可以為區(qū)塊空間的應(yīng)用/消費者提供區(qū)塊空間實物交割的服務(wù)。

驗證者協(xié)調(diào)/中間件：除了區(qū)塊建設(shè)者外，驗證者也是區(qū)塊空間實物交割市場的主要利益相關(guān)者。這將由驗證者的一種愿望驅(qū)動，他們希望幫助管理當(dāng)前驗證業(yè)務(wù)中的收入波動，并允許新市場的發(fā)展，其中驗證者可以出售未來的區(qū)塊空間以獲取溢價。

關(guān)于區(qū)塊空間衍生品的問題

我們認識到，圍繞比特幣網(wǎng)絡(luò)，已經(jīng)有過多種哈希率衍生品的嘗試。這些市場已有一定的增長，但目前仍然有限。盡管這些市場可能比他們的時代領(lǐng)先，但是圍繞哈希率衍生品的市場結(jié)構(gòu)摩擦并不存在于潛在的以太坊區(qū)塊空間市場——最重要的是一種更廣泛范圍的自然市場參與者，增加了流動、雙邊市場增長的可能性。然而，我們同時承認現(xiàn)在還為時過早。畢竟，更成熟的以太坊市場的期貨交易量仍然被傳統(tǒng)大宗商品市場的衍生品交易量所壓倒。另外，要使這個市場蓬勃發(fā)展，像區(qū)塊建設(shè)者、驗證者和應(yīng)用程序這樣的角色需要變得更加熟練，這些參與者之間的競爭變得如此激烈，以至于團隊使用這些產(chǎn)品以獲得對彼此的競爭優(yōu)勢，或者可以提供一種重度依賴管理未來區(qū)塊空間的獨特產(chǎn)品。

盡管有這種時機在我們心中，我們認為區(qū)塊空間期貨可能對以太坊產(chǎn)生獨特的影響，幫助利益相關(guān)者更好地解決Gas和區(qū)塊空間相關(guān)的問題。我們希望這篇帖子能激發(fā)一波相關(guān)的討論，開發(fā)人員的琢磨，一些黑客馬拉松項目，以及在未來十年里涌現(xiàn)的創(chuàng)新。